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1、第六章有效市場理論,第一節(jié)有效市場假設概述,第一篇討論市場有效問題的著述可追溯到1900年，法國數(shù)學家Bachelier發(fā)表他的博士論文《投機理論》。,1933年，經(jīng)濟學家考爾思(Cowles)發(fā)表論文《股市預測者能預測嗎》，再次通過大量的數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示大市走勢不能準確預測。,1934年，斯坦福大學統(tǒng)計學教授獲堅(WorkingHolbrood)在3月號《美國統(tǒng)計學會學報》發(fā)表《供時間序列分析用的隨機差系列》論文。,一、有效市場假設的理論淵源,50年代，人們開始運用計算機來研究長時間的價格數(shù)據(jù)系列。經(jīng)濟學家們的假設是人們能夠“理性地追求自身利益最大化”。1953年倫敦經(jīng)濟學院(LSE)統(tǒng)計學教授

2、肯杜爾在《皇家統(tǒng)計學會學報》第96卷第1期發(fā)表的《時間序列分析》論文。,他得出結論：“在相隔較短的時間內不斷觀察價格的變化，隨機性的變化非常大，相比之下能觀測到的系統(tǒng)效應是非常小的，價格數(shù)據(jù)非常像隨機游走序列?！?1959年，美國學者哈里羅伯茨(HarryV.Roberts)和奧斯伯恩(M.F.M.Osborne)在研究中也得出了類似的結論。,1965年1月法瑪在《商務學刊》發(fā)表論文《股票市場價格的行為》，仔細驗證了過去有關股市以及個別股價的預測，并通過自己的實驗，再次證實股市和個別股價都是不可測！隨后，在1965年9、10月，他在《FinancialAnalystsJournal》上發(fā)表文章

3、《隨機漫步的股價》(RandomWalksinStockMarketPrices)。在這篇文章中，他第一次提出了有效市場（EfficientMarkets）的概念。,1967年，哈里羅伯茨進一步提出了市場有效性的三種形式：,第二，半強式有效市場。,第三，強式有效市場。,第一，弱式有效市場。,1970年，法瑪采用公平博弈模型來描述有效市場假設。公平博弈模型的假設前提是：在任一時點，有關某種證券的所有信息都已經(jīng)充分反映在股票價格中。,用數(shù)學公式描述為：,,,其中：,E表示預期價值；,表示證券j在t時刻的價格；,,表示證券j在t+1時刻的價格；,二、有效市場假設的含義,一個例子：,三、有效市場理論的

4、假設前提,1、信息公開的有效性。,2、信息從公開到接受也是有效的。,3、投資者對信息做出的判斷是有效的。,表示證券j從t時刻到t+1時刻這一時間內的收益率；,,表示在t時刻充分反映在股價中的信息集。,4、投資者都能有效地根據(jù)自身的判斷進行投資，每個投資者都能做出及時準確的投資行為。,四、有效市場理論的三種形式及其相互之間的聯(lián)系,（一）強式有效市場。,（二）半強式有效市場。,（三）弱式有效市場。,（四）三種形式的有效市場之間的關系,五、有效市場是如何形成的？,第二節(jié)有效市場假設下的投資管理,一、有效市場假設下的技術分析,二、有效市場假設下的基本面分析,三、有效市場假設下還需要投資組合管理嗎？,理

5、性的投資管理首要意義在于它能分散非系統(tǒng)風險。,其次，理性的投資策略應該將稅收因素考慮到資產(chǎn)選擇的過程中。,第三個意義與投資者承受的特定風險有關。,四、被動的投資策略－指數(shù)基金,第三節(jié)有效市場假設的檢驗,一、有效市場假設的支持性證據(jù),（一）投資基金的業(yè)績表現(xiàn),（二）股價反映了公開信息嗎？,（三）股價的隨機漫步,（四）技術分析的無效性,二、有效市場假設的反對性證據(jù),(一)小公司效應,(二)一月份效應,(三)市場的過度反應,三、市場是有效的嗎？,第四節(jié)研究市場有效性的重要方法——事件研究,股價的收益可以表示為：,,第五節(jié)我國股市弱有效性的游程檢驗,一、游程檢驗的原理和方法,游程檢驗的思想是：在研究的

6、時間區(qū)間內，收盤價格高于或等于前一日收盤價格時，用“＋”號表示，價格低于前一時，用“－”表示。連續(xù)在一起的“＋”或者“－”表示同一個游程，例如，在連續(xù)20天內，如果股市收盤價格的變化標記依次為：,＋＋＋-----＋＋＋＋--＋－＋＋＋＋,則總游程的個數(shù)為7個,以N表示考察時段內交易日的個數(shù)，即樣本總容量；以N1表示股價上升或者不變的天數(shù)，N2表示股價下降的天數(shù)，則以m表示實際游程個數(shù)。,游程的期望值和標準差分別為：,,,在樣本足夠大的情況下，構造統(tǒng)計量,,建立假設：Z服從N(0，1)分布。在一定的顯著性水平下，如果|Z|不大于臨界值，則接受原假設，表明股價序列通過游程檢驗，波動沒有明顯的趨勢，

7、弱勢有效市場假設成立。否則，則拒絕原假設，游程檢驗不能通過，表明股價變化存在著明顯的趨勢，弱勢有效市場假設不能成立。,二、數(shù)據(jù)處理,三、檢驗結果,(一)上證綜合指數(shù),1.第一階段：,2.第二階段：,3.第三階段,四、分析結論,1、上海股市和深圳股市第一階段都未通過游程檢驗，上海股市和深圳股市都沒能達到弱式有效。,2、在第二階段和第三階段，深圳股市和上海股市都通過了游程檢驗，也就是說，從1992年5月起，中國股市基本上達到了弱式有效。,3、無論是深市還是滬市，在上述三個階段中，統(tǒng)計量Z的值都逐漸縮小，這也從說明我國股市的有效性在不斷加強。,(一)深圳成分指數(shù),1.第一階段：,2.第二階段：,3.第三階段,