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第五章金融工具期貨交易 第一節(jié)外匯期貨 一 外匯期貨概述 外匯和匯率外匯外匯是外國貨幣或以外國貨幣表示的能用來清算國際收支差額的資產(chǎn) 一種外幣成為外匯的前提條件自由兌換性 指這種外幣能自由地兌換成其他貨幣 普遍接受性 指這種外幣在國際經(jīng)濟往來中被各國普遍地接受和使用 匯率外匯匯率 是指一國貨幣表示的另一國貨幣的價格 即兩種不同貨幣的比價 外匯的標價方法 匯率的影響因素 匯率的影響因素 其他因素 國際收支狀況 相對利率 相對通貨膨脹率 宏觀經(jīng)濟政策 外匯儲備 經(jīng)濟實力 外匯期貨的產(chǎn)生與發(fā)展 二戰(zhàn)后形成了布雷頓森林體系 是一種以美元為中心的固定匯率制度 1960年底 引發(fā)了第一次的 美元危機 1971年8月15日 美國被迫宣布實行 新經(jīng)濟政策 停止其對外國政府和中央銀行履行以美元兌換黃金的義務 1971年12月 美國與西方各國達成 史密森協(xié)定 企圖恢復以美元為中心的固定匯率制度 但事與愿違 西方國家開始實行浮動匯率制度 布雷頓森林體系終于崩潰了 1973年以后 浮動匯率取代固定匯率 為了回避外匯市場上的商業(yè)性匯率風險和金融性匯率風險 產(chǎn)生了外匯期貨交易 1972年5月16日 芝加哥商業(yè)交易所國際貨幣市場分部推出第一張外匯期貨合約 世界上主要的外匯期貨交易所及外匯期貨 資料來源 2006 2006 2006 2006 au 2006 2006 外匯期貨合約與外匯期貨交易行情 外匯期貨合約 芝加哥商業(yè)交易所主要外匯期貨合約 資料來源 2006 外匯期貨的交易行情 芝加哥商業(yè)交易所某日日元收市后的交易行情 外匯期貨定價模型借入一定數(shù)量的本幣A 短期利率r1 按即期匯率S購買一定數(shù)量的外幣 同時以價格F賣出該種外匯期貨合約 剩余到期時間t 短期利率r2 這樣 持有成本模型中的融資成本依賴于本幣短期利率r1 收益則依賴于外幣短期利率r2 均衡時 現(xiàn)貨到期價值 期貨到期價值 用公式表示為 所以外匯期貨的定價形式為 外匯期貨定價簡化公式的隱含條件 F與S同為間接標價法 外匯期貨的價格F與貨幣遠期合約的價格是一致的 期貨市場為完全市場 即無直接交易費用 無借貸利率差異 無現(xiàn)貨市場賣空限制 二 外匯期貨交易實際操作 二點說明 一是所有的外匯期貨交易實際操作具體舉例中 都是使用芝加哥商業(yè)交易所的外匯期貨合約 二是為了便于理解 外匯現(xiàn)匯匯率 不管是直接標價還是間接標價 例子中外匯現(xiàn)匯匯率都按當時的匯率折算成與期貨合約報價方式一致的匯率 即某種一單位貨幣等于多少美元 套期保值交易 外匯期貨的套期保值交易 是指利用外匯期貨交易確保外幣資產(chǎn)免受匯率變動所帶來的損失或確保負債不因匯率的變動而增加 買入套期保值指在即期外匯市場上處于空頭地位的人 即擁有外幣負債的人 為防止將來償付外幣負債時匯價上升需多支出款項 在外匯期貨市場上做一筆相應的買進交易 例 美國進口商5月5日從德國購買一批貨物 價格125 000歐元 1個月后支付貨款 為了防止匯率變動風險 因歐元升值而付出更多美元 該進口商5月5日在期貨市場買入1張6月期的歐元期貨合約 面值是125 000歐元 價格是1 2020美元 歐元 其他價格及整個操作過程如下表所示 因利用期貨市場套期保值 使進口商蒙受的損失減至125美元 如果歐元貶值 期貨市場的虧損就由現(xiàn)貨市場的盈利來彌補 最后的結果可能是少量的虧損 或少量盈利 也有可能持平 買入套期保值操作過程 賣出套期保值指在即期外匯市場上處于多頭地位的人 即持有外幣資產(chǎn)的人 為防止外幣匯價將來下跌導致外幣資產(chǎn)貶值而在外匯期貨市場上做一筆相應的賣出交易 在國際貿(mào)易中以外匯收取的應收款 貸款及存款均可用賣出套期保值法來避免或減少匯率變動風險 例 美國一出口商7月8日向加拿大出口一批貨物 加元為計價貨幣 價值100 000加元 議定2個月后收回貨款 為防止2個月后加元貶值帶來損失 該出口商在期貨市場賣出1張9月期加元期貨合約 加元面值100 000加元 價格0 8595美元 加元 其他的價格及整個操作過程如下表所示 如果該出商未進行套期保值交易 他將因為加元貶值虧損500美元 由于進行了套期保值交易在期貨市場卻盈利550美元 使他凈盈利50美元 賣出套期保值操作過程 交叉套期保值 例 德國一出口商5月5日向英國出口一批貨物 計價貨幣為英鎊 價值625 000英鎊 1個月收回貨款 5月5日現(xiàn)匯市場英鎊對美元匯率為1 7020美元 英鎊 歐元對美元匯率為1 2040美元 歐元 則英鎊以歐元套算匯率為1 4136歐元 英鎊 1 7020美元 英鎊 1 2040美元 歐元 為防止英鎊貶值 該公司決定對英鎊進行套期保值 由于不存在英鎊對歐元的期貨合約 該公司可以通過出售10張英鎊期貨合約 625 000 62 500 和購買7張歐元期貨合約 625 000英鎊 1 4136歐元 英鎊 125 000歐元 7 068 以達到套期保值的目的 現(xiàn)匯匯率 期貨交易價格及具體操作過程如下表所示 該出口商在現(xiàn)貨市場上損失122 875歐元 在期貨市場上盈利150 000美元 如6月5日歐元對美元的現(xiàn)匯匯率為1 2000美元 歐元 則期貨市場上盈利折合125 000歐元 期貨市場上的盈利彌補了現(xiàn)貨市場上的虧損 并有凈盈利2 125 125 000 122 875 歐元 交叉套期保值操作過程 投機和套利交易投機交易外匯期貨投機就是通過買賣外匯期貨合約 從外匯期貨價格的變動中獲取利益 當投機者預測某種外匯期貨合約價格將要上漲時 則買入該種期貨合約 相反 當投機者預測某種外匯期貨合約價格將要下跌時 則賣出該種期貨合約 例如 當歐元期貨的價格為1歐元 1 2050美元時 某投機者預測歐元將會下跌 于是賣出1張歐元期貨合約 如果該投機者預測正確 歐元下跌為1歐元 1 2000美元 那么該投機者將獲取625美元的利潤 即 1 2050 1 2000 125 000 625美元 套利交易跨期套利 概念 交易形式與交易策略同商品期貨的跨期套利 跨市場套利 與商品期貨的跨市場套利原理及交易策略相同 跨幣種套利 是指交易者通過對同一交易所內(nèi)交割月份相同而幣種不同的期貨合約的價格走勢的研究 買進 賣出 某一幣種的期貨合約 同時賣出 買進 另一幣種相同交割月份的期貨合約的交易行為 在買入或賣出期貨合約時 金額應保持相同 跨幣種套利具體操作原則有兩種貨幣 若一種貨幣對美元升值 另一種貨幣對美元貶值 則買入升值的貨幣期貨合約 賣出貶值的貨幣期貨合約 兩種貨幣都對美元升值 其中一種貨幣升值速度較另一種貨幣快 買入升值快的貨幣期貨合約 賣出升值慢的貨幣期貨合約 兩種貨幣都對美元貶值 其中一種貨幣貶值速度較另一種貨幣快 賣出貶值快的貨幣期貨合約 買入貶值慢的貨幣期貨合約 兩種貨幣 其中一種貨幣對美元匯率保持不變 若另一種貨幣對美元升值 則買入升值貨幣期貨合約 賣出匯率不變的貨幣期貨合約 若另一種貨幣對美元貶值 則賣出貶值貨幣期貨合約 買入?yún)R率不變的貨幣期貨合約 例 5月10日 芝加哥商業(yè)交易所6月期加元的期貨價格為1 2010美元 加元 6月期歐元的期貨價格為1 2000美元 歐元 那么6月期加元期貨對歐元期貨的套算匯率為1加元 1歐元 1 2000美元 歐元 1 2010美元 加元 0 9991加元 歐元 如投資者預測加元與歐元將對美元升值 且加元將比歐元升值更多 于是 某交易者買入100張6月期加元期貨合約 同時賣出100張6月期歐元期貨合約 6月5日 該交易者分別以1 2110美元 加元和1 2080美元 歐元的價格對沖了持倉合約 操作過程如下表所示 跨幣種套利操作過程 三 我國外匯期貨交易 人民幣外匯期貨交易1992年7月 上海外匯調劑中心建立了中國第一個人民幣期貨市場 進行人民幣兌美元 英鎊 日元 德國馬克和港元的外匯期貨交易 1993年上海外匯調劑中心被迫停止了人民幣外匯期貨交易 從1994年外匯體制改革到2005年官方宣布人民幣升值十多年間 人民幣匯率幾乎沒有什么變化 外匯期貨也沒有任何進展 自2005年7月21日起 中國開始實行以市場供求為基礎 參考一籃子貨幣進行調節(jié) 有管理的浮動匯率制度 2005年7月21日19 00時 美元對人民幣交易價格調整為1美元兌8 11元人民幣 一次性升值2 2005年8月15日 具有外匯期貨特征的銀行間遠期外匯交易在中國外匯交易中心開始交易 境外外匯期貨交易1984年 中國銀行率先接受擁有外匯的外貿(mào)企業(yè)的委托 開創(chuàng)了我國進行金融期貨交易的先河 1993 1994年 許多從事外匯交易的期貨經(jīng)紀公司應運而生 從事 外盤 買賣 幫助國內(nèi)客戶在境外市場進行外匯交易 1994年5月30日 國務院發(fā)布69號文件要求期貨經(jīng)紀公司停止境外期貨業(yè)務 但這種局面并沒有扭轉 1996年3月27日 人民銀行總行和國家外匯管理局最終廢止 外匯期貨業(yè)務管理試行辦法 中國境內(nèi) 外盤 期貨交易徹底結束 近幾年 中國銀行和交通銀行開展了 外匯寶 業(yè)務 即個人實盤外匯買賣 2003年4月 中國人民銀行批準中國工商銀行開辦外匯金融衍生業(yè)務 2004年 中國銀監(jiān)會發(fā)布了 金融機構衍生產(chǎn)品交易業(yè)務管理暫行辦法 復習思考題 芝加哥商業(yè)交易所主要的外匯期貨品種有哪些 舉例說明外匯期貨的套期保值交易 第二節(jié)利率期貨 一 利率期貨的產(chǎn)生與發(fā)展 60年代中期后 越南戰(zhàn)爭 其后是兩次石油危機 美國國內(nèi)物價水平全面上漲 為抑制通貨膨脹 美國政府采取了緊縮的貨幣政策 將利率提得很高 但緊縮貨幣政策又導致經(jīng)濟衰退 迫使美國政府不得不降低利率以刺激經(jīng)濟增長 如 1974年美國的優(yōu)惠利率為12 1976年為6 1979年15 75 1980年4月20 1980年12月21 5 在這樣的背景下 利率波動十分頻繁 而金融機構 公司企業(yè)的資產(chǎn)負債中 有很大的一部分對利率十分敏感 它們迫切需要轉移利率風險的途徑 利率期貨是指以債券類證券為標的物的期貨合約 利率期貨合約有 1 短期國債期貨合約 2 歐洲美元期貨合約 3 中長期債券期貨合約 二 債券的基本要素 債券面值債券的票面利率債券的市場價格 指債券票面利率的年利息收入與市場利率之比 例 某一債券的票面面值為1000元 票面利率為8 市場利率為9 則債券市場價格 1000 8 9 888 89元債券市場價格與市場利率呈反比關系 市場利率比票面利率達 債券市價將變小 反之 則變大 隱含收益率定價方法 原理 投資于長期債券的收益應該等于投資于短期債券進行滾動投資而取得的收益 即 在相同期限內(nèi) 無論投資于長期債券 還是短期債券 交易者取得的收益應該是相等 因為 如果不相等 交易者在市場上進行套利 R1為當前市場上公布的1年期債券的利率 R3為當前市場上公布的3年期債券的利率 Re2為第二年預期的1年投資利率 Re3為第三年預期的1年投資利率 逢低買入 逢高出售 價格 時間 但是對于利率期貨 以低利率借入資金出售利率期貨 以高利率存入資金買入利率期貨 逢低出售 逢高買入 利率期貨合約報價 利率期貨的 實際交易對象 買入一份利率期貨合約 相當于進行了一筆存款 賣出一份利率期貨合約相當于獲得一筆借款 相當于未來一筆期限固定的名義存款 利率期貨的 實際交易價格 相當于未來一筆期限固定的名義存款的利率 三 IMM90天國庫券期貨合約標準簡介 P168 表5 8 IMM為芝加哥商業(yè)交易所國際貨幣分部 交易單位 1 000 000美元面值的短期國庫券報價方式 IMM指數(shù)最小變動價位 0 01個IMM指數(shù)點最小變動值 25美元 1000000 0 01 90 360 每日交易限價 0 60個IMM指數(shù)點合約月份 3 6 9 12最后交易日 交割日前一營業(yè)日 交割等級 還剩90 91 92天的期限 面值為1 000 000美元的短期國庫券 交割日 交割月份中一年期國庫券尚余13周期限的第一天 IMM指數(shù) 短期利率期貨的報價是采用間接報價法 即IMM指數(shù) IMM指數(shù) 100 年貼現(xiàn)率 100年貼現(xiàn)率 年利息 本息和 1 本金 本息和 如果債券的期限小于一年而為N個月時 設債券的買入價是P 到期本息和是A 則債券的年貼現(xiàn)率為 1 P A 12 NIMM指數(shù)為 PI 100 1 P A 12 N 100 例 如果債券的買入價是98 債券的期限為3個月 到期本息和是100 則 P 98 債券的年貼現(xiàn)率為 1 P A 12 N 2 12 3 8 IMM指數(shù) 100 年貼現(xiàn)率 100 100 8 100 92 IMM指數(shù)與實際報價的關系 當面值 到期日本息和 為A時 根據(jù)前述IMM指數(shù)公式 有PI 100 1 P A 12 N 100實際報價P與PI的關系可通過上式解出P 即 P A 1 1 PI 100 N 12 如果按天計算 公式為 P A 1 1 PI 100 D 365 其中 D是債券天數(shù) 浮動盈虧的計算 當IMM指數(shù)由PI1變到PI2時 實際報價由P1變到P2 有P2 P1 A 1 1 PI2 100 N 12 A 1 1 PI1 100 N 12 A N PI2 PI1 100 12 或P2 P1 A D PI2 PI1 100 365 當PI1是買入價 PI2是賣出價 均為IMM指數(shù)形式 時 上式就是盈虧計算公式 例 IMM90天國庫券期貨合約的報價變動0 01個IMM指數(shù)點時 整張合約的報價變動多少 按三個月計算 將 PI2 PI1 0 01 A 1 000 000美元 N 3代入上述公式 有 P2 P1 A N PI2 PI1 100 12 1 000 000 3 0 01 100 12 25 美元 例 IMM90天國庫券期貨合約的每日限價是0 60個IMM指數(shù)點 整張合約的每日限價是多少 按三個月計算 將 PI2 PI1 0 60 A 1 000 000美元 N 3代入上述公式 有 P2 P1 A N PI2 PI1 100 12 1 000 000 3 0 60 100 12 1 500 美元 例 客戶當日買入某月交割的IMM90天國庫券期貨合約一張 價格為IMM指數(shù)90 當日未平倉 當日結算價為IMM指數(shù)89 70 求當日客戶的浮動盈虧 解 按三個月計算 將 PI2 PI1 0 30 A 1 000 000美元 N 3代入上述公式 有 P2 P1 A N PI2 PI1 100 12 1 000 000 3 0 30 100 12 750 美元 所以當日浮動盈虧是 虧損750美元 四 CBOT10年期國債期貨合約 交易單位 100000美元面值的中期國債最小變動價位 1 32點 1個點為1000美元 最小變動值 31 25美元 100000 每日交易限價 3個點 即每張合約3000美元 合約月份 3 6 9 12交易時間 芝加哥時間周一至周五上午7 20 下午2 00最后交易日 交割日前一營業(yè)日 交割等級 從交割月份第1天算起剩余有效期至少年 但不超過10年 標準利率為8 的中期國債 中長期國債的報價采用相對于面值的百分比方式 例 當10年期國債期貨合約報價為85 04時 號前面的數(shù)字代表多少個點 號后面的數(shù)字代表多少個1 32點 如報價為85 04 即合約價值為85125美元 即100000 85 例 6月5日 某投機者以95 40的價格賣出10張9月份到期的歐元利率期貨合約 6月20日該投機者以95 30的價格將手中的合約平倉 在不考慮其他成本因素的情況下 該投機者的交易結果是 歐元 每張合約為1000000歐元 A盈利2500B虧損250C虧損2500D盈利250答案 A解析 95 40 95 30 3 12 1000000 10 2500 例 當30年期國債期貨合約報價由96 21變?yōu)?7 02 則表示 A 上漲了13 32點B 上漲了23 32點C 下跌了13 32點D 下跌了23 32點答案 A解析 97 02 96 21 96 34 96 21 13點 價值變動為 100000 0 01 13 32 406 25 五 利率期貨交易的實際操作 1 套期保值交易買入套期保值例 8月15日 投資者預計11月15日將會有一筆美元收入 以LIBOR利率 倫敦銀行同業(yè)放款利率 存入銀行 該筆美元數(shù)量為10000000美元 為避免因利率下降引起的利息收入損失 該投資者對此進行套期保值 具體操作過程如下表 賣出套期保值 例 A公司在5月初決定將于8月借入一筆金額為1000000美元 期限為3個月的款項 5月初當時市場利率為9 75 年利率 公司擔心日后利率會升高 于是決定5月初在期貨市場上賣出1張9月份的短期國債期貨合約 期報價是IMM指數(shù)90 25點 到8月初 利率果然上漲而使9月份該種合約的IMM指數(shù)下跌到88 00點 此時公司買入1張9月份的該合約對沖 同時借入100萬美元 3月期 市場利率為12 利息為100萬 12 3 12 3萬美元 具體操作過程如下 2 投機和套利交易 1 投機交易利率 空頭投機 是 高出低進 而獲利 而 多頭投機 是 低進高出 而獲利 2 套利交易跨月份套利跨品種套利 如美國短期國債 歐洲美元套利 例 1989年2 3月間 歐洲美元利率迅速上升 其利率與國債貼現(xiàn)率的差價也隨之擴大 某交易商正確地預計到這一變化 進行了如下交易 第三節(jié)股票價格指數(shù)期貨 股票指數(shù) 是運用統(tǒng)計學中的指數(shù)方法編制而成的 反映股市中總體股價或某類股票股價變動和走勢情況的一種相對指標 如中國滬深300指數(shù) 以股票指數(shù)作為標的資產(chǎn)的股票指數(shù)期貨 則是指交易雙方約定在將來某一特定時間交收 一定點數(shù)的股價指數(shù) 的標準化期貨合約 通常簡稱為股指期貨 如滬深300指數(shù)期貨 股指期貨交易特殊性 1 現(xiàn)金結算交割 2 股指期貨的合約規(guī)模不是固定的 而是按照開立股指期貨頭寸時的價格點數(shù)乘以每個指數(shù)點所代表的金額 一 股票指數(shù)期貨概述 股票平均價格的計算方法 1 算術平均數(shù) 2 加權平均數(shù) 股指期貨的核心 合約 股指期貨的定價 1 預備知識 r為無風險的連續(xù)復利的利率 假設r1是連續(xù)復利的利率 r2是與之等價的每年計m次復利的利率 可得 2 股指期貨定價理論模型 a 標的證券無收益情況下的股指期貨定價組合A 一個期貨合約多頭 加上一筆數(shù)額為的現(xiàn)金 組合B 一個單位標的證券 股票指數(shù) S 在組合A中 K為合約到時刻T的交割價格 r為無風險理論 在聯(lián)系復利條件下 到時刻T時 組合A中的現(xiàn)金會到達K 設無套利情形下 在時刻t時兩個組合的價格也應相等 現(xiàn)設期貨合約多頭 組合A中的 價值為f 則有根據(jù)期貨價格的概念 期貨價格F就是合約到期時的交割價格K 這時合約本身的價格f 0 故得 2 股指期貨定價理論模型 b 支付已知紅利率證券的股指期貨定價組合A 一個期貨合約多頭 加上一筆數(shù)額為的現(xiàn)金 組合B 擁有個證券 并且所有收入都再投資于該證券 設標的證券現(xiàn)值為S 在時期t時兩者也相等 故得同理 期貨價格F就是f 0時的K值 則有 例 有一個S P500指數(shù)的3個月期貨合約 設用來計算指數(shù)的股票的紅利收益率為每年3 指數(shù)現(xiàn)值為400 無風險連續(xù)利率為每年8 試計算期貨價格 已知r 0 08 S 400 T t 0 25 q 0 03 則有期貨價格為F S e r q T t 400 e0 05 0 25 405 03 二 股票指數(shù)期貨合約交易的實際操作 1 套期保值 1 買入套期保值適用情形 投資者現(xiàn)在手上沒有股票 若將來有一筆收入準備以后購買股票 卻又擔心那時股價上漲 當即可買入股票指數(shù)期貨合約進行套期保值 2 賣出套期保值適用情形 手上已持有股票的私人或機構 在對未來股市行情預測可能下跌時 為防止股市下跌的風險 他們會預先出售股票指數(shù)期貨合約 以彌補股市下跌而受的損失 例 某交易者持有一定數(shù)量的股票 在1月15日持有股票的價值為500000港元 此時 他賣出當天的3月恒生指數(shù)期貨合約1張 3月份合約恒生指數(shù)為9980點 故賣出的價值為9980 50 499000港元 到3月初 股市下跌 他所持有的股票價值下跌到350000港元 恒生指數(shù)也下跌到6880點 套期保值操作 賣出相應的股指期貨鎖定下跌風險 操作流程 最佳套保比率 最佳套保保值合約份數(shù)N的計算 V為股票組合的總價值 m為股價指數(shù)每變動一點的價值 p為股價指數(shù)的點數(shù) 為股票組合的系數(shù) 例 若股票組合總價值為1000000美元 而且該股票組合的系數(shù)等于1 2 當時S P500股票價格指數(shù)為200點 則最佳套期合約份數(shù)為多少 2 投機和套利交易 1 投機交易根據(jù)對股票指數(shù)期貨價格未來走勢的判斷來決定持有多頭或空頭頭寸 即買入還是賣出股票指數(shù)期貨合約 萬科16 97買進12 800股花費 217 216元股指4829買進一手花費 217 305元 萬科獲利31 872元 14 67 股指獲利270 600元 124 52 2 套利交易跨月套利 跨期套利 跨市套利跨品種套利 跨月套利 例 5月15日 美國價值線指數(shù)期貨6月份合約的指數(shù)價格為192 45點 9月份合約的指數(shù)價格為192 00點 某投資者通過市場分析后認為 股市已過峰頂 正處于下跌的初期 他決定賣出6月份指數(shù)期貨合約100份 同時 他又購進9月份該指數(shù)期貨合約100份 即他采用了賣近買遠套利策略 隨后 股市迅速下跌 與投資者預期一致 不久 交易所內(nèi)6月份合約的指數(shù)價格下跌到188 15點 9月份合約則下跌到190 45點 6月份合約指數(shù)價格下跌幅度為4 3點 而9月份合約下跌幅度為1 55點 該投資者的收益如何 套利流程