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股權結構與公司治理 摘要：2,股權結構(1)股權結構的涵義股權結構是指股份公司中股權所有者所持有的公司股份...該同學以企業(yè)股權結構與公司治理為研究對象進行論文的撰寫,選題適合,嚴格遵照論文... 關鍵詞：結構,論文 類別：論文報告 來源：牛檔搜索（Niudown.COM） 　　本文系牛檔搜索（Niudown.COM）根據(jù)用戶的指令自動搜索的結果，文中內(nèi)涉及到的資料均來自互聯(lián)網(wǎng)，用于學習交流經(jīng)驗，作品其著作權歸原作者所有。不代表牛檔搜索（Niudown.COM）贊成本文的內(nèi)容或立場，牛檔搜索（Niudown.COM）不對其付相應的法律責任！ 16 股權結構與公司治理 汪幫文 01秋會計學（本科） 內(nèi)容提要：文主要研究公司股權結構和公司治理之間的內(nèi)在聯(lián)系。從對股權高度集中、股權高度分散、股權有一定集中度有相對控股股東和其他較大股東這三種有代表性的股權結構的探討，來揭示股權結構對公司治理結構的影響；從成熟市場經(jīng)濟和轉軌經(jīng)濟兩方面的理論和實踐的差異來探討股權結構對公司治理績效的影響；進而提出與目前中國企業(yè)改革發(fā)展有關的政策建議。 關鍵詞：股權結構 公司治理 影響機理 經(jīng)營績效 政策含義 一、有關概念 （一）股權結構涵義及影響因素 1、股權 （1）股權概念 股權是指股份公司的股東對企業(yè)投資而產(chǎn)生的投票權、收益權、剩余財產(chǎn)分配權等等一系列權利。 （2）股權控制 股權和債權都對企業(yè)形成控制權，二者有著不同的控制權形式，共同構成公司治理的基本內(nèi)容。相對而言，股權控制更重要一些，甚至說股權影響債權。 2、股權結構 （1）股權結構的涵義 股權結構是指股份公司中股權所有者所持有的公司股份的比例及其相互關系，包括股東的類型及各類股東持股所占比例，股票的集中或分散程度，股東的穩(wěn)定性，高層管理者的持股比例等。 （2）股權結構的影響因素 第一，所有權結構，即股東所持公司股份的比例及其相互關系。從這一意義上講，股權結構可分為三種比較典型的類型：一是股權高度集中，公司有一個絕對控股股東，該股東對公司擁有絕對的控制權；二是股權高度分散，公司沒有很大的股東，所有權與經(jīng)營權基本分離；三是公司有較大的相對控股股東，同時有其他的大股東。嚴格地講，這一含義指公司全體股東各自所擁有的股份比例及相互關系。但由于現(xiàn)代股份公司（主要是股份有限公司，以上市公司為代表）股東數(shù)量眾多，因此研究所有股東的持股比例及相互關系缺乏可能性也無必要性。于是產(chǎn)生了第二重意義上的股權結構，即股權集中度。 第二，股權集中度；股權集中度，即前幾位最大的股東所持股權的比例。例如，第一大股東所持有的股份的比例，第三位、第五位、前十位最大股東所持有的股份所占公司總股本的比例等等。 第三，股東性質結構（或者叫做所有制結構、股權種類結構）；按照股東的性質，國際上通行的做法是劃分為普通股和優(yōu)先股，我國則是按照投資主體的性質劃分為國有股、法人股、社會公眾股和外資股。我國這種“一企多股”模式是在特殊的歷史條件下產(chǎn)生的，曾起到積極作用，但隨著市場化的不斷深入，越來越顯示出其弊端。 （二）公司治理涵義及主要功能 （1）公司治理的涵義 國際經(jīng)濟合作與發(fā)展組織將其定義為：“公司治理是支配和控制公司的制度。公司治理結構規(guī)定了董事會、經(jīng)理人員、股東和其他利益相關者之間權利和義務的分配，以及做出有著公司事務決策的規(guī)則和程序。”國內(nèi)經(jīng)濟學界通常將其譯為“公司治理結構”或“法人治理結構”，也有人將其譯為“公司督導”。 對于公司治理結構的內(nèi)涵，經(jīng)濟學界和企業(yè)管理學者有許多不同的理解，從而出現(xiàn)了不同的定義。較有代表性的有以下幾個： 第一，認為公司治理結構是一種組織結構。 所謂公司治理結構，是指所有者、董事會和高級執(zhí)行人員（即高級管理人員）三者組成的一種組織機構。在這種結構中，上述三者之間形成一定的制衡關系。通過這一結構，所有者將自己的資產(chǎn)交由公司董事會托管；公司董事會是公司的最高決策機構，擁有對高級經(jīng)理人員的聘用、獎懲以及解雇權；高級經(jīng)理人員受雇于董事會，組成在董事會領導下的執(zhí)行機構，在董事會的授權范圍內(nèi)經(jīng)營企業(yè)。在公司治理結構中，股東及股東大會與董事會之間、董事會與高層執(zhí)行官之間存在著性質不同的關系，要完善公司治理結構，就要明確劃分股東、董事會、經(jīng)理人員各自的權利、責任和利益，從而形成三者之間的制衡關系。 第二，認為公司治理結構是一套制度安排。 公司治理結構是一套制度安排，用以支持若干在企業(yè)中重大利害關系的團體投資者（股東和貸款人）、經(jīng)理人員、職工之間的關系，并從這種聯(lián)盟中獲得經(jīng)濟效益。公司治理結構包括：如何配置和行使控制權；如何監(jiān)督和評價董事會、經(jīng)理人員和職工；如何設計和實施激勵機制。一般而言，良好的公司治理結構能夠利用這些制度安排的互補性，并選擇一種結構來降低代理人成本。 公司治理結構狹義的講是指有關公司董事會的功能、結構、股東的權利等方面的制度安排；廣義的講，是指有關公司控制權和剩余索取權的分配的一套法律、文化和制度安排，這些安排決定公司的目標，誰在什么狀態(tài)下實施控制，如何控制，風險和收益如何在不同企業(yè)成員之間分配這樣一些問題。因此，廣義的公司治理結構與企業(yè)所有權安排幾乎是同一個意思，或者更準確地講，公司治理結構只是所有權安排的具體化，企業(yè)所有權是公司治理結構的一個抽象概括。公司治理結構的目的是解決內(nèi)在的兩個基本問題：第一是激勵問題，即在給定產(chǎn)出是集體努力的結果和個人貢獻難以度量的情況下，如何使企業(yè)所有參與人員努力提高企業(yè)的產(chǎn)出？第二是經(jīng)營者選擇問題，即在給定企業(yè)家能力不可觀察的情況，什么樣的機制能保證最有企業(yè)家能力的人當經(jīng)理？ 第三，強調利益相關者在公司治理中的作用。 在政府扮演所有者角色的條件下，沿著“股東至上主義”的邏輯，改制后的國有企業(yè)就形成了有別于“內(nèi)部人控制”的“行政干預下的經(jīng)營者控制”企業(yè)治理結構。這種治理結構使國有企業(yè)改革陷入了難以擺脫的困境。為克服這些難題，需實現(xiàn)治理結構的創(chuàng)新，其核心是揚棄“股東至上主義”的邏輯，遵循既符合我國國情又順應歷史潮流的“共同治理”邏輯。該邏輯強調，企業(yè)不僅要重視股東的權益，而且要重視其他利益相關者對企業(yè)經(jīng)營的監(jiān)控；不強調經(jīng)營者的權威，還要關注其他利益相關者的實際參與。具體來說，就是在董事會、監(jiān)事會中要有股東以外的利益相關者代表，例如職工代表、債權人代表等。這種共同治理的邏輯符合現(xiàn)代市場經(jīng)濟的內(nèi)在要求。 第四，強調市場機制在公司治理中的作用。 所謂的公司治理結構，是指所有者對一個經(jīng)營管理和績效進行監(jiān)督和控制的一套制度安排。公司治理結構中最基本的成份是通過競爭的市場所實現(xiàn)的間接控制或外部治理，而人們通常所關注的或所定義的公司治理結構，實際上指的是直接控制或內(nèi)部治理結構。后者雖然是必要的和重要的，但與一個充分競爭的市場機制相比，只是派生的制度安排，其目的是借助于各種可供利用的制度安排和組織形態(tài)，以最大限度地減少信息不對稱的可能性，保護所有者利益。 總之，上述幾種觀點從不同的角度闡明了公司治理結構的內(nèi)涵。第一種觀點更強調“結構”二字；第二種觀點強調公司治理結構的作用機理，也可以理解成“公司治理”。這兩種觀點強調的都是“內(nèi)部治理”。第三種觀點強調股東以外的利益相關者對公司治理的參與。第四種觀點強調市場機制的作用以及“內(nèi)部治理”。由于當前在我國市場機制作用有限，外部治理難以發(fā)揮太大作用?？梢哉f，在短期內(nèi)，第一、第二種觀點更值得關注，而從長遠看，第三、第四種觀點應當引起足夠的重視。 （2）公司治理結構的功能 公司治理結構的功能也就是公司治理結構應當發(fā)揮什么樣的作用。一般來講，公司治理結構是解決股份公司內(nèi)部各種代理問題的機制，股份公司作為能力和財富的合作體，有可能導致幾個代理問題。首先，由于觀察的不完全性以及企業(yè)家能力的顯示需要一個時間過程，資本所有者在選擇經(jīng)理時不可避免的要犯一些錯誤。一些最初被認為有能力的人可能會被證明是“濫竽充數(shù)”，而真正有能力的經(jīng)理卻有可能被資本所有者誤認為是“庸才”。因此應當有一種機制來保護真正有能力的經(jīng)理以免不公平待遇。其次，由于經(jīng)理活動的重要性和不易監(jiān)督性，對其的激勵就成為一個非常重要的問題。再次，當資本所有者是企業(yè)的外部成員時，資本最容易被濫用。最后，當一個企業(yè)需求的資本數(shù)量巨大難以由少數(shù)資本所有者提供時，投資者會變得非常分解，此時資本所有者的監(jiān)督動力又會成問題，應當有一種機制來解決資本所有者之間的搭便車問題。 （3）有效的公司治理機制 有效的公司治理機制首先而且最根本的是，剩余索取權和控制權應當盡可能地對應，即擁有剩余索取權的人應當承擔風險。第二，經(jīng)理的補償收入應當與企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績掛鉤而不應當是固定合同支付。第三，資本所者應當擁有選擇和監(jiān)督經(jīng)理的權威。第四，最優(yōu)公司治理結構應當是一種狀態(tài)依存控制結構，也就是說，控制權應當與自然狀態(tài)相關，不同狀態(tài)下企業(yè)應當由不同的利益要求者控制。當企業(yè)業(yè)績優(yōu)良時，股東應當擁有對企業(yè)的控制權；當企業(yè)處境艱難時，債權人應當擁有對企業(yè)的控制權。第五，為了解決投資者的搭便車問題，應當讓所有權適當集中于大股東手中。 二、股權結構對公司治理的影響 關于股權結構對公司的影響，主要討論股權高度集中、股權高度分散、股權有一定集中度有相對控股股東和其他較大股東這三種有代表性的股權結構對公司治理結構的影響。 （一）股權結構與公司監(jiān)控機制 對公司經(jīng)營管理者的監(jiān)督機制，是公司發(fā)展、績效提高以及確保資金和資源得以流向公司的重要保障。對轉軌經(jīng)濟來講，內(nèi)部人控制現(xiàn)象的存在使得股東對經(jīng)營者或公司內(nèi)部控制者的監(jiān)督更為重要。如果缺乏監(jiān)管，資金提供者便不敢向公司提供資金或購買股票，從而投資萎縮。盡管國家或有關組織機構通過法律規(guī)定或其他途徑，可以在一定程度上監(jiān)督經(jīng)營者或內(nèi)部控制者，但真正有效與直接的監(jiān)督，還是來自于股東的監(jiān)督。而股權結構對于股東監(jiān)督同樣具有至關重要的影響。 當公司擁有控股股東時，若公司的經(jīng)營者非控股股東本人，而他的代理人，則該控股股東會有動力也有能力對其監(jiān)督。這種監(jiān)督，一般情況下是有效的，因為控股股東是法律上的公司主要所有者，而且他具有直接罷免經(jīng)理的權利。甚至即便控股股東為國家，各級政府或黨的組織部門對公司經(jīng)營及運營情況進行著直接監(jiān)督，并可以做出更換和任命經(jīng)營的決策。但是，當公司擁有控股股東而其他股東均為小股東，同時公司經(jīng)營者又是該控股股東本人的情況下，小股東對經(jīng)理的監(jiān)督便成為問題。因為小股東往往無法對控股股東本人形成直接的挑戰(zhàn)。在公司股權極度分散的情況下，對經(jīng)營的監(jiān)督便成為一個嚴重的問題。由于監(jiān)督經(jīng)理是要付出成本的，因而分散的股東們便各自有搭便車的動機，而不去對經(jīng)理進行監(jiān)督。這也是此類公司出現(xiàn)內(nèi)部人控制問題的重要原因。而那些擁有相對控股股東和其他較大股東的股權相對集中的公司，股東對經(jīng)理進行有效監(jiān)督具有優(yōu)勢。在經(jīng)理是相對控股股東的代理人的情況下，其他大股東因其持有一定數(shù)量的股權而具有監(jiān)督的動力，他們不會像小股東那樣具有搭便車的強烈動機，監(jiān)督成本與他們進行較好監(jiān)督所獲得的收益相比，后者往往大于前者。因此，整體而言，此種股權結構的公司在股東監(jiān)督方面的好處較為突出。 （二）股權結構與公司激勵制度 公司股權結構對公司治理結構的作用機理，首先表現(xiàn)在對激勵機制的影響上，即不同的股權結構對經(jīng)營者的激勵作用是不同的。 在股權高度集中的情況下，股權的集中或大股東的存在在一定程度上有利于公司的經(jīng)營激勵。特別是在最大股東擁有絕對控股權的情況下，更是如此。根據(jù)國外學者對美國紐約股票交易所和美國股票交易所擁有絕對控股權股東的公司的研究，90%以上的控股股東派出自己的直接代表（當控股股東為公司時），或自己本人（當控股股東為個人時）擔任公司董事長或首席執(zhí)行官。我國擁有絕對控股股東公司也存在類似情況。由于董事長或總經(jīng)理是控股股東的直接代表或控股股東本人，因而這些經(jīng)營者的利益與股東的利益就越一致。對于股權極度分散的公司來講，經(jīng)營者的利益很難與股東的利益一致。單純的年薪制與股票期權等對經(jīng)營的激勵機制畢竟作用有限。在公司股權集中程度有限，最大股東擁有相對控股權，即對公司的經(jīng)營管理有較大處置權的情況下，公司的經(jīng)營激勵有些復雜。由于相對控股股東擁有一定數(shù)量的股權，因而一般情況下也存在一定的激勵，又由于該相對控股股東所占的股東比例并不是很大，公司的經(jīng)營損失對他而言要承擔的比例也不是很大。因此，如果某種經(jīng)營活動對他個人而言會帶來收獲，對公司而言會帶來經(jīng)營損失，但個人收獲的數(shù)量大于他按比例應承擔的損失，他就會考慮去從事這種對公司整體而言有害的經(jīng)營活動。 （三）股權結構與外部接管市場 所謂接管市場，又叫控制權交易市場，是指通過收集股權或者委托股票權取得對企業(yè)的控制，達到接管和更換不良管理層的目的。通過接管市場形成對不良管理層進行替代的持續(xù)性外部威脅是一種重要的治理機制。接管市場的作用機理是，當公司因管理不良導致業(yè)績和形象惡化時，股東會拋售或尋機轉讓公司股票，股份會下跌。這時會有新的投資者通過收購公司股票可收集其他股東的委托投票權來接管公司的控制權，并整頓董事會和經(jīng)理層，整頓公司業(yè)務。 一般而言，擁有絕對控股股東的公司，被成功接管的可能性很小，因為控股股東通常對接管持抵制態(tài)度，其他投資者想取代他的控制地位幾乎是不可能的，除非該控股股東本身對控制該企業(yè)失去興趣，或者該公司面臨非常嚴重的問題（如嚴重的財務危機），而不得不放棄控制權。 在股權高度分散的情況下，公司被接管相對容易的多，此時對接管者來講較為有利，接管機制更容易發(fā)揮作用。股權分散使得接管者比較容易收集到達到控股地位所需要的最低限度的股份。當然，成功接管的前提是要有流動性好、發(fā)育較為完善的資本市場。 在公司擁有相對控股股東時，情況有些復雜。對于原來并非是公司股東的外部接管者來說，相對控股股東無疑會對接管行為產(chǎn)生敵意，而且外部接管者需要收集到較多數(shù)量的股份方可接管成功。但若接管者是公司的原有大股東之一，則有利于成功接管。因為一方面，接管者已經(jīng)擁有了不少的公司股份，只要另外再獲得一部分股份即可，從而減少了接管成本；另一方面，接管者作為大股東之一，掌握的信息比較充分，有利于接管成功。 （四）股權結構與代理權競爭 所謂代理權競爭，是指股東中的異議集團爭取董事會代理權的企圖。該機制同外部接管市場共同構成外部治理的重要內(nèi)容。該機制要發(fā)揮作用，需要有經(jīng)理市場的存在，以對在職經(jīng)理產(chǎn)生更換壓力，促使其努力工作。 在最大股東擁有絕對控股權的情況下，該股東所委派的代理人不大可能在與其他人爭奪代理權的過程中失利。除非該代理人已經(jīng)不再被控股股東所信任，他才有可能交出代理權。而這種情況一般較少發(fā)生，因為要讓控股股東認識到自己所做任命的錯誤，或了解到自己所委任的代理人的經(jīng)營錯誤，或者說發(fā)現(xiàn)自己所擁有的公司的經(jīng)營狀況與同類公司相比很糟糕，往往成本高昂。因此，股權的高度集中一般而言不利于經(jīng)理的更換。 而在股權高度分散的情況下，一般意義上的所有權與經(jīng)營權的分離已經(jīng)非常充分。此時，經(jīng)理或董事長作為經(jīng)營決策者，在公司治理結構中的地位變得較為突出。由于他們對公司經(jīng)營的信息掌握得最為充分，因此他們的意見和看法很容易影響那些沒有機會參與公司經(jīng)營的信息不對稱的小股東。并且，搭便車的動機使得這些股東缺乏推翻現(xiàn)任經(jīng)理或董事長的激勵。這就導致在股權極為分散的情況下，經(jīng)理更換的可能性很小。 股權較為集中，但集中程度有限，并且公司有若干個較大的股東這種股權結構，可能是最有利于經(jīng)理在經(jīng)營不佳的情況下能被迅速更換的一種股權結構。這是因為：首先，由于大股東擁有的股份數(shù)量較大，因而他便有動力也有能力發(fā)現(xiàn)經(jīng)理經(jīng)營中存在的問題或者公司經(jīng)營不佳的情況及癥結所在，并且對經(jīng)理的更換高度關注。其次，由于他擁有一定的股權，他甚至可能爭取其他股東的支持，使自己能提出代理人人選。再次，在股權集中程度有限的情況下，相對控股的股東的地位容易動搖，他強行支持自己所提名的原任經(jīng)理的可能性會變的很小。 對以上分析，用下表概括之。 股權結構對公司治理結構的影響 股權結構類型 公司治理機制 股權很集中，有絕對控股股東 股權高度分散，沒有特別大的股東 股權有一定的集中度，有相對控股股東和其他較大股東 激勵機制 好 差 一般 監(jiān)督機制 一般 差 好 外部接管市場 差 好 一般 代理權競爭 差 差 好 表中反映了三類不同的股權結構對公司治理結構的影響程度，我們可以看出，與前兩種股權結構相比較，第三種股權結構（即股權有一定集中度、有相對控股股東和其他較大股東的股權結構）對四種公司治理機制作用的發(fā)揮，總體較為有利。由于公司治理結構這四種機制對公司的經(jīng)營及促使經(jīng)理按照股東利益最大化原則行事具有決定性影響，是公司治理結構最重要的內(nèi)容，因此，從理論上說，該類股權結構與其他類型的股權結構相比較，可使公司的績效最大化。 三、股權結構與公司治理績效 （一）成熟市場經(jīng)濟下（或發(fā)達國家）的股權治理與公司治理績效 就成熟的市場經(jīng)濟而言，無論是從理論還是從實證分析上，股權結構與公司治理績效之間的關系尚沒有定論，很難從絕對意義上說哪種股權結構及其相應的治理模式是最有效的。 一些經(jīng)濟學家認為，相對于市場結構，公司治理結構是不重要的，因為只要市場競爭市場很激烈，就會迫使企業(yè)選擇效率最高的內(nèi)部股權結構和治理結構，或改進現(xiàn)有治理結構，否則就會被市場競爭所淘汰。另一些經(jīng)濟學家認為，企業(yè)的所有權及其結構是很重要的，因為它影響市場發(fā)揮作用的程度。 美國學者SHLEIFER等人認為，提高大股東持股比例，使股權相對集中，就可以提高股東的監(jiān)控能力，因而大股東的存在有利于公司價值的增長。SHLEIFER還從對股東的法律保護程度上，分析了大股東在公司治理結構中的作用。他發(fā)現(xiàn)在對股東特別是小股東的法律保護程度低的國家，不僅企業(yè)的資本結構中債務的比重較高，而且股權也較集中，大股東比較普遍。這是因為，大股東的存在可以補救法律保護的不足，減少股權實施中的法律介入。在發(fā)達國家，美國和英國對股東特別是小股東的法律保護程度較高，德國和日本相對較弱。與此相對應，前者的股權分散，后者的股權集中，這從另一方面解釋了股權集中程度差異的原因。在對股東的法律保護程度較低的國家，小股東權利的行使會遇到很多困難，或需要持有更多的股份才能控制企業(yè)，在經(jīng)營者設置障礙時更是如此。比如，西方投資者需要持有75%的股票才能控制一個俄羅斯企業(yè)，而俄羅斯投資者只需要25%的股票就能控制相同的企業(yè)。原因在于經(jīng)理可以利用許多法律空缺對付外國投資者。根據(jù)這種分析，在對投資者的法律保護不健全的國家，股權的集中有助于解決代理問題。還有一些經(jīng)濟學家雖然認為股權結構很重要，但認為股權集中并不見得有效，大股東的監(jiān)督會損害其他利害關系者的利益，因為大股東想通過監(jiān)督來彌補其股票不分散的代價，諸如利用內(nèi)部交易損害小股東的利益，迫使經(jīng)理降低工資，損害工作的利益，銀行作為大股東還可能要求企業(yè)支付高利息或擴大貸款，企業(yè)之間相互作為大股東可能使低效企業(yè)長期存在等等。 從發(fā)達國家的現(xiàn)實來看，由于股權的集中程度及資本市場的發(fā)育程度不同，有兩典型的治理模式，即股權分散、主要依靠外部市場治理的美英模式，以及股權集中、主要依靠大股東內(nèi)部治理的日德模式。前者的主要優(yōu)點是能利用資本市場固有的靈活性、激勵和約束，實現(xiàn)資本從低效領域轉向高效領域，特別有利于高新技術產(chǎn)業(yè)和高風險投資產(chǎn)業(yè)籌集資金，也有利于實現(xiàn)企業(yè)和產(chǎn)業(yè)的重組。但活躍的接管市場也可能迫使經(jīng)營者注重短期經(jīng)營及反接管措施的采用，忽視長期投資和經(jīng)營，也不利于股東、債權人、職工、及供應商與企業(yè)結成長期利害關系，實現(xiàn)企業(yè)行為長期化。后者的主要優(yōu)點是銀行和其他大股東有積極性且有能力監(jiān)督經(jīng)營，解決分散股東在監(jiān)督經(jīng)營上的搭便車現(xiàn)象，既使經(jīng)營者受到監(jiān)督和控制，又能使其避開資本市場的短期壓力，集中精力從事長期經(jīng)營和投資。這種模式還由于注重職工在公司治理中的權利，有利于協(xié)調勞資關系，鼓勵職工對企業(yè)進行人力資本投資及職工行為的長期化，有利于技能、技術及人才資本等在企業(yè)內(nèi)部的積累。日本和德國在汽車、機械、鋼鐵等成熟產(chǎn)業(yè)具有很強競爭力，與其治理模式的上述優(yōu)勢有密切關系。然而由于債權人比股東厭惡風險，主要依靠債權人的治理模式就不利于高新技術產(chǎn)業(yè)和高風險產(chǎn)業(yè)籌集資金，較強的內(nèi)部控制也可能抑制企業(yè)家的創(chuàng)新及冒險精神。如德國在微生物、電子通訊等高技術行業(yè)遠遠落后于美國，就與其治理模式固有的缺陷有密切聯(lián)系。由于兩種模式各有利弊，也很難從絕對意義上說哪種治理模式最優(yōu)。 （二）轉軌經(jīng)濟下（以中國為代表的發(fā)展中國家）的股權治理與公司治理績效 中國正處于轉軌經(jīng)濟時期，在理論和實踐方面與成熟市場經(jīng)濟的國家相比，情況大有不同。依據(jù)許小年等學者對1993-1995年300多家上市公司的實證分析，可得出中國上市公司股權結構與公司治理方面的一些結論：（1）法人股所占比重與公司業(yè)績（主要用公司的市值與帳面價值之比MBR、股權回報率ROE和資產(chǎn)回報率ROA來反映）正相關，它們在上市公司的地位可能比德國與日本的銀行的地位弱，但可能比美國的機構投資者的地位強，它們所領帶的方面是直接控制董事會，而不是用并購威脅來迫使經(jīng)理為股東利益服務。（2）國家股所占比重與公司業(yè)績有負相關關系，這種低效可能是由于國家控股公司常常追求非利潤最大化的目標，也可能是由于國有資產(chǎn)管理局與其它股東的利益沖突引起的。比如，當公司需要發(fā)行新股來籌資時，國有資產(chǎn)管理局在董事會的代表往往持反對意見，因為發(fā)行新股會使舊股的權益分散。這種反對意見被采納，會使公司失去投資機會，進而傷害長期的增長潛力。所以，負債與資產(chǎn)的比率在國家控股公司中較高，而在法人控股公司中較低，這一結論也與實證分析相一致。（3）個人持有的A股比重在MBR回歸中為明顯負相關，在ROE和ROA回歸中系數(shù)為零。這是因為國有股和法人股在絕大多數(shù)公司占有絕對優(yōu)勢，個人股在這些公司的董事會和監(jiān)事會中沒有地位，既沒有積極性也沒有能力參與公司治理，只是搭便車。據(jù)計算，中國股票持有的平均期只有1-2個月，而在美國是18個月。這說明中國的小股東，其投機性很強，對公司經(jīng)營者幾乎不起監(jiān)督作用。 徐二明和王智慧在對1998的105家上市公司的分析中認為，大股東的存在有利于公司相對價值和價值創(chuàng)造能力的提高，股權的集中與公司的價值成長能力也有顯著的正相關關系。張紅軍對1998年的385家上市公司的實證分析認為，前5大股東與公司價值有顯著的正相關關系，而且法人股的存在也有利于公司價值的增加。但是他也指出由于股東基本上是國家和法人實體，所以研究的結果應解釋為國有股東和法人股東持有的股權集中度與公司績效關系。吳淑琨在對1997—2000年上市公司的實證研究中提出：股權結構與公司績效是一種“U”型關系，即國家股比例與公司績效呈曲線相關，當國家持股比例較低時，國家股比例與公司績效負相關，而當國家持股較多時，與公司績效呈曲線相關，當法人股東持股比例較低時，法人股比例與公司績效負相關，而當法人股比例較高時，與公司績效呈正相關。 由于我市大多數(shù)上市公司的股權結構中，國有股和法人股的比重占絕對優(yōu)勢（國有比例為62%）。這兩種大股東在董事會和監(jiān)事會中的代表也占絕對優(yōu)勢，其中在國家控股公司中，國家代表在董事會和監(jiān)事會中的席位都在70%以上；在法人控股公司，法人股在董事會和監(jiān)事會中的席位都在65%以上。隨著中國上市公司股權結構的逐漸改變以及治理結構的規(guī)范化，有關中國上市股權結構與公司治理績效的研究結果也將發(fā)生變化，具體效果取決于國家這方面政策的進展力度。 四、有關結論 圍繞中國特色社會主義市場經(jīng)濟和當前經(jīng)濟改革進程，以培育市場為主的改革雖然在一定程度上提高了國有企業(yè)的效率，但不改革國有企業(yè)的產(chǎn)權結構是不能從根本上提高國有企業(yè)效率的。有關結論如下： （一）股權結構適度性 股權結構的集中度過高，不利于股市發(fā)育，進而不利于發(fā)揮外部市場對公司的治理作用。中國應建立投資主體多元化的股權結構，即使投資主體由國家唯一體發(fā)展為國家、企業(yè)、機構、個人等多元化主體。只有在多元投資主體存在前提下，法人治理結構才具有良好的運轉基礎，公司治理的法人性才能真正體現(xiàn)出來。但股權結構不宜過度分散，要追求股權結構分散的適度性。實踐表明，發(fā)達國家的股權過于分散也容易形成諸如內(nèi)部人控制等問題。中國國有上市公司的內(nèi)部人控制的根源是股權的過度集中——國有股“一股獨大”。可見，過于集中或過于分散的股權結構安排都會影響企業(yè)的治理績效。國有企業(yè)產(chǎn)權改革的目標應是國有股從大多數(shù)企業(yè)退出或減少，實現(xiàn)股權結構多元化，但又不能使股權像英美模式那樣太分散。這是因為，公司所有權的集中度與公司績效是有關的，并且大股東在公司治理中發(fā)揮了不可替代的作用。從經(jīng)濟理性角度看，股權分散的小股東由于監(jiān)督的成本太高和能力有限，他們在選擇和監(jiān)督經(jīng)營者方面，更傾向于采用在股市上“用腳投票”而不是在股東會上“用手投票”。而大股東卻相反，他們具有“用手投票”的能力和意愿。 （二）保持較高法人股比例 法人股東不同于國家股東，盡管它們可能也是被國家控制，但出于各自單位利益的考慮，相對來說會具有更大的監(jiān)控動力和能力。由于中國對上市公司市場監(jiān)控機制還很薄弱，因此繼續(xù)適當保持較高的法人股比例是有利的。 （三）發(fā)展以投資基金為主體的機構投資者 在對投資者的法律保護尚不健全的階段，股權的適當集中有助于提高公司治理的效率，但股權應集中在機構投資者手中，因為機構投資者有代表性（可代表分散的小股東）又有監(jiān)督的能力，這既是我國國有企業(yè)產(chǎn)權改革的需要，也符合發(fā)達國家公司治理模式深化的趨勢。 （四）提高流通股比例 公司股票的低流通性在很大程度上可以說是中國上市公司股權結構的核心問題。截止到2000年12月31日，滬深兩市發(fā)行的總股本為3709億。其中流通股僅為1329億，占總股本的35.8%，近三分之二的非流通股是由國有股和法人股構成。股票的流通與否，不僅會影響股東的行為，而且還會影響市場本身對公司價值的判斷。所以，非流通股的比例越高，越不利于實現(xiàn)市場對公司治理的約束作用。 （五）保持大股東的有效性監(jiān)控 由于經(jīng)營者持股比例的大小會影響經(jīng)營者行為與公司利益的一致性程度，即當經(jīng)營者持股比例增加時，他們采取背離公司價值最大化的行為的成本也會提高，所以內(nèi)部持股比例越高，公司績效就越高。但對于以股權集中為特點的中國上市公司，大股東對公司起著至關重要的作用，因此內(nèi)部持股比例的增加應以不削弱大股東的監(jiān)控有效性為限。 參考文獻： 1、洪功翔，國有企業(yè)股權結構多元化理論的探討，經(jīng)濟問題探索，2000年第7 期 2、薛建峰，所有權結構、公司治理與公司業(yè)績，上海財經(jīng)大學學位論文，2001年10月 3、欒光旭，股權結構、公司治理結構與經(jīng)營績效，山東大學學位論文，2001年4月 4、戴翔東，公司治理結構研究，武漢理工大學碩士學位論文，2001年11月 5、張延波，高級財務管理，中央廣播電視大學出版社，2002年5月 6、唐建新/李青原，資本結構、金融中介和公司治理，南開管理評論，2002年第2期 7、嚴若森，所有權結構對公司治理機制的影響機理，社會科學輯刊，2002年第3期 8、邱國棟，股權結構與公司治理的相關分析，中國軟科學，2003年第3期 點評： 該同學以企業(yè)股權結構與公司治理為研究對象進行論文的撰寫，選題適合，嚴格遵照論文規(guī)范書寫，論文觀點鮮明，結構安排得當，邏輯層次清晰，語言表達能力較強。但整篇論文缺乏自己的創(chuàng)新觀點。綜觀全文，不失為一篇較好的本科畢業(yè)論文。